元宇宙系列之VR：内容生态打破VR出货天花板
【慧聪广电网】通过回顾2017-18年AR/VR行业泡沫以及对比国内外公司布局及发展情况，我们认为，相比TWS及智能手表等配件，VR更加注重生态体系建立，海外龙头公司在软件内容方面持续投入，推动软硬件协同发展，从而提升用户粘性。我们预计，未来随着更多国内外巨头投入生态建设，有望推动VR出货量持续增长，打开应用场景及产品出货天花板。
摘要
VR硬件标准基本明确，微创新驱动硬件使用改善。2020年发布的Oculus Quest 2已达到消费级水平，在显示参数、外观设计和价格等方面均满足了VR用户的基本需求，树立了VR硬件头显标准。后续新世代的主流VR产品也纷纷参考Quest 2，向性能升级、轻量化、便捷化、价格下探等趋势进行升级迭代，力争为用户提供更好的产品交互体验。
大厂注重软硬生态协同发展，出货增长表现亮眼。VR行业正逐步实现“硬件产品迭代-用户体验升级-用户数量增加-优质开发者入场-提升内容质量-用户数量增加”的良性循环，其中用户体验为核心痛点。海内外大厂均结合自身优势，布局“硬件+内容”全产业链。目前，海外消费级VR产业“飞轮”已开始初步旋转。据IDC数据显示，2021年VR出货量达1,095万台，已突破年出货量一千万台的行业重要拐点。国内VR头显C端市场尚处于发展阶段，我们认为，国内在硬件维度上已具有一定的国际竞争力，而在内容生态上仍有较大提升空间。我们预测，伴随着更多的国内厂商布局VR内容生态建设，将有望实现国内消费级VR市场的加速发展。
VR软硬件协同发展，应用场景丰富推动潜在空间提升。伴随着硬件产品渗透率的不断提升，除了技术成熟度和商业化潜力更高的游戏场景外，我们认为消费级VR的应用场景有望覆盖社交、办公、娱乐等C端应用场景，并拓展至医疗、工业、营销等B端应用场景，促进VR内容生态的繁荣，打开VR行业天花板。伴随着硬件头显的普及和内容生态的建立，我们认为VR有望成为重要生产力工具以及下一代远程交互终端。长期来看，伴随着元宇宙概念的逐渐渗透，我们认为VR作为元宇宙硬件入口之一，未来发展空间广阔。
风险
硬件技术创新不及预期或内容新品上线延迟；国内政策监管风险加剧。
正文
软硬件协同促进VR行业发展
VR未来有望成为新一代硬件终端
VR行业应用场景多点开花，C端市场率先崛起。目前VR行业涵盖硬件、内容、平台等领域，覆盖B端/C端多个应用场景。从行业规律、用户属性以及技术准备的角度上看，游戏应用场景以及开发工具与VR设备匹配度更高，同时游戏用户对于虚拟内容的接受度更高。因此，游戏行业在VR行业初期率先崛起。据前瞻产业研究院数据显示，2021年VR游戏、视频等泛娱乐消费级应用市场占比约为52%，是目前VR主要的应用领域。
VR行业的良性循环机制逐步建立，我们认为VR未来有望成为新一代硬件终端。在优质硬件和内容的带动下，VR行业正逐步实现“硬件产品迭代-用户体验升级-用户数量增加-优质开发者入场-提升内容质量-用户数量增加”的良性循环，推动整个VR生态的建立。我们认为，未来随着VR应用场景在B端/C端市场的拓展，VR有望成为新一代的硬件终端。
图表：VR行业应用场景多点开花
资料来源：IDC，艾瑞咨询，腾讯公众号，中金公司研究部
图表：VR行业实现“硬件迭代+内容丰富”的良性循环
资料来源：亿欧智库，中金公司研究部
硬件成熟+内容丰富，VR行业再度崛起
VR行业进入复苏期，主要得益于硬件设备与内容生态协同，产业步入正向可持续发展阶段。
原因一：VR硬件产品迭代，用户体验感提升。我们发现Quest 2相较于Oculus系列产品：1）产品的芯片、视场角、自由度、分辨率、刷新率等参数均实现大幅提升，2）产品单价从US$599降低至US$299，产品性价比显著提升；3）产品形态从PCVR向集成度更高的VR一体机转变，显著提高产品的便捷性。整体来看，Quest 2已达到消费级水平，在显示参数、外观设计和价格等方面均满足了VR用户的基本需求。伴随着VR头显不断迭代，目前推出的其他主流VR产品不仅实现价格的亲民化下探，降低消费者使用门槛；同时也正在向性能升级、轻量化、便捷化的趋势不断迭代和进步，为消费者提供良好的产品交互体验。
图表：Oculus系列产品参数对比
资料来源：Oculus官网，VR compare，中金公司研究部
注：数据统计截止至2022年5月
图表：VR头显分形态性能对比
资料来源：VR陀螺，中金公司研究部 注：“+”表示程度评级
图表：新上市VR产品参数
资料来源：各公司官网，VR compare，中金公司研究部
注：数据统计截止至2022年5月
原因二：软硬件平台分化问题被解决。此前由于缺乏标准化的跨平台协议，VR应用程序、游戏、引擎需要移植到每个供应商的API，也就是说每个VR设备只能运行对应SDK的应用程序，因此内容生态的发展被碎片化的软硬件平台限制。2019年Khronos组织公开发布正式版Open XR 1.0规范。Open XR是一个无版权费的、开放式的XR行业标准规范，旨在简化 AR/VR 软件的开发，通过建立 VR/AR 硬件、游戏引擎和内容之间的底部连接，打造互通互联的开放生态。该行业标准规范使得应用程序可以在无需移植或重写代码的情况下，支持不同的VR头显运行，实现跨平台的XR体验。这一行业标准的建立有利于进一步促进XR的内容生态发展。目前Open XR已经获得谷歌、Meta、HTC等众多VR厂商的支持。
图表：Open XR推出前内容分发方式
资料来源：Khronos，中金公司研究部
图表：Open XR推出后内容分发方式
资料来源：Khronos，中金公司研究部
图表：支持Open XR标准协议的公司
资料来源：Khronos，中金公司研究部
原因三：VR内容生态成熟，优质游戏涌现
►硬件迭代推动VR内容需求增长，内容体验趋于多元化。得益于头显参数的不断升级迭代：1）自由度提高，提供多样化的交互方式；2）分辨率提高，为游戏画面清晰度提供保障；3）刷新率提高，降低眩晕感；4）轻量化，提升用户舒适度，为更多高质量、高互动性、高时长的游戏奠定了基础，使得新发布的VR游戏在质量、内容和可玩性等维度都有了较大地提升，因此VR内容需求提升，VR内容数量快速增长，内容类型趋于多元化。据青亭网数据显示，截止2022年4月，Steam VR内容数量最多，共有6,464款游戏与应用。此外，据Steam数据显示，相较于2019年，2021年Steam VR畅销游戏榜单中，游戏类型逐渐向综合化多元化发展，为用户提供更加丰富的内容体验。
图表：VR各平台内容数量
资料来源：青亭网，VR陀螺，中金公司研究部
图表：2019年Steam畅销游戏类型
资料来源：Steam，中金公司研究部
图表：2021年Steam畅销游戏类型
资料来源：Steam，中金公司研究部
►优质厂商入局，热门游戏出圈。2020年3月，V社发布高质量3A级VR游戏《Half-Life：Alyx》，该游戏凭借其精细的画面以及真实的交互体验出圈，在各大媒体斩获较高的评价，成为次世代VR重度游戏的标志性代表作。此外，该产品颠覆了VR游戏的固有形态，推动游戏创新和质量提升。据Steam数据显示，在 VR 相关游戏在评论数大于100 条的游戏中，2021年新发布的VR游戏好评率达到95%，而2016年好评率仅为80%。受益于内容数量和质量快速提升，游戏变现能力增强，应用开发者收入不断提升。据Meta数据显示，以Quest商店为例，截止2022年2月，有8款应用流水超过2000万美元，124个应用程序获得100万美元的收入，同比增长80%。
图表：《Half-Life：Alyx》媒体评分
资料来源：Steam，各媒体官网，中金公司研究部
图表：以Quest商店为例，开发者收入不断提升
资料来源：VR陀螺，中金公司研究部
►VR用户规模扩大，内容生态进入正反馈。高质量VR游戏带动用户增长。据Steam数据显示，受益于《Half-Life：Alyx》上线，2020年4月Steam VR头显用户数占比达到1.91%，相比上月大幅提升0.75ppt。我们认为，VR活跃用户的提升将会再次拉动内容需求，自此内容生态步入正向可持续发展阶段。据Steam 2021年年报数据显示，2021年初次使用SteamVR的用户数量同比增长11%，不重复VR会话数量同比增长22%。根据2020年数据，我们测算2021年初次使用SteamVR用户数量约为188.7万人，不重复VR会话数量约为1.27亿次。
图表：Steam VR头显用户数占比
资料来源：Steam，中金公司研究部
图表：Steam VR 2020年相关数据
资料来源：Steam，中金公司研究部
►多款游戏大作即将上线，持续带动VR设备出货。据主流VR平台数据显示，2022年仍有多款重磅VR游戏亟待上线，如《Among Us VR》、《捉鬼敢死队VR》、《BONELAB》等。我们认为，伴随着高质量VR游戏上线内容平台，有望进一步构建用户与内容的良性循环，带动VR设备需求。据IDC数据显示，2021年全球ARVR出货量达到1,120万台，同比增长92.1%，其中VR出货量达1,095万台，突破年出货量一千万台重要拐点。我们认为随着VR设备出货持续增长，用户粘性及生态有望加速成熟，助力硬件打破出货天花板。
图表：2022年即将推出的热门VR游戏
资料来源：各VR内容平台，中金公司研究部 注：预计推出时间来源自Steam官网及Meta第二届Gaming Showcase发布会
图表：全球ARVR头显出货量预测
资料来源：IDC，中金公司研究部
海外公司建设VR生态现状——硬件内容齐发力
Meta：高性价比硬件带动VR生态建设
Meta打造全新商业模式，建立VR健康生态闭环。Meta通过对硬件进行补贴，将VR一体机售价降至300美元左右，达到消费者可以接受的价格区间，从而实现用户基数拉升。此外，通过不断收购内容厂商完善内容生态，采用内容收入提成方式，回填硬件成本，最终实现内容+硬件相互促进、共同成长。
图表：Meta构建完整VR生态
资料来源：Oculus官网，中金公司研究部
图表：Meta在VR领域的投资布局
资料来源：VR陀螺，中金公司研究部
硬件方面：收购Oculus建立硬件壁垒，Quest 2成为标杆产品。2014年7月，Meta宣布以20亿美元的价格收购Oculus，并在此之后以Oculus名义不断收购VR硬件技术公司，巩固自身的硬件壁垒。自2013年起，陆续推出七款VR硬件产品，其中Quest 2以高性价比优势成为真正的消费级VR硬件产品。该产品在显示参数、价格和外观设计等方面均满足了VR用户的基本需求，奠定了VR头显的参数标准，销量远超Oculus系列其他产品。据青亭网数据显示，2022年4月，Oculus品牌产品市占率为66.65%，占据市场领先地位，其中Quest 2市占率为47.97%，排名第一。此外，在Facebook ConNECt 2021大会上，Meta发布了下一代高端VR头显Project Cambria，公司表示该设备将会采用一系列高端技术，备受市场关注。
图表：Quest 2销量远超Oculus系列其他产品
资料来源：Counterpoint，中金公司研究部
图表：主要厂商VR产品市场份额
资料来源：青亭网，中金公司研究部
图表：Oculus系列产品参数对比
资料来源：Oculus官网，中金公司研究部
注：数据统计截止至2022年5月
内容方面：
►建立Quest内容平台，打造正向循环。2019年Meta建立Oculus Rift和Quest内容平台，并在2021年2月推出APP Lab平台，允许开发者以相对宽松的方式发布自己的游戏。此外，2021年10月，Meta宣布1,000万美元的创作者基金，鼓励更多的内容创作者进行VR内容创作。我们认为Meta在VR内容领域的投资，旨在为“优质开发者入场-提升内容质量-用户数量增加-硬件设备销售增长”的产业飞轮提供初期的推动力量。
►内容数量快速增加，形成良性创作生态。Oculus内容数量快速提升。据青亭网数据显示，截止2022年4月，Oculus Rift、Quest、APP Lab平台分别拥有1,381/357/1,074款应用。此外，据Meta第二届Gaming Showcase发布会，多款IP大作如《捉鬼敢死队VR》、《NFL PRO ERA》，以及热门VR游戏续作如《Espire 2》、《BONELAB》等即将登录Quest 2平台。我们认为，VR游戏续作的推出，意味着Quest平台游戏生态正在步入更长久、稳定的发展方向；同时基于大IP的高质量VR游戏不断涌现，意味着Oculus平台效应已经初步显现，更多的高质量内容厂商正逐步加入Oculus内容生态。
图表：Oculus平台内容应用数量
资料来源：IDC，中金公司研究部
Valve：稀缺优质游戏带动VR硬件销量
硬件方面：提供更优质的VR使用体验。此前Valve与HTC合作研发VR硬件。2019年，Valve推出了独自研发的VR硬件产品Valve Index，该产品特点是分辨率最高可达到144Hz（实验室模式），并配备可跟踪手部所有操作的“Knuckles controllers” ，为用户带来更丰富的交互体验。此外该设备还采用外倾式镜片和近耳式扬声器，提高用户使用过程的舒适度。
Steam平台在VR内容端占据领先优势。Steam平台VR内容数量领先。据青亭网数据显示，截止2022年4月，Steam共有VR内容6,464款，而同期Oculus、SideQuest、APP Lab内容数量分别为1,738款、3,052款、1,074款。此外，Steam平台通过高质量的VR内容持续吸引用户流量。据Steam官网数据显示，Steam好评率达到60%以上的VR内容占比超过50%，好评率达到90%以上的VR内容超过100款。
3A游戏大作带动VR硬件出货。2020年3月Valve发行了Steam VR独占作品《Half Life : Alyx》。相比其他VR作品，该作品在交互性、画面细节以及内容质量等各个方面，都更上一层台阶，几乎横扫2020年VR游戏奖项。由于使用配套的VR设备Valve Index进行游戏，可以实现更多专属的手势操作，获得更多体验乐趣，因此在《Half Life : Alyx》的上线后，Valve Index 设备在发售的31个国家和地区均售罄，并且当月市占率大幅提升。据VR陀螺数据显示，2020年3月Valve Index市占率达到10.94%，相比上一月增长3.25ppt。
图表：Valve通过优质游戏内容带动VR硬件销量
资料来源：Steam，Valve官网，中金公司研究部
注：数据统计均截止至2022年5月
HTC：立足成熟VR硬件，多元布局VR内容生态
硬件方面：HTC布局企业级与消费级硬件，并持续进行产品迭代。2015年3月，HTC发布了与Valve联手打造的HTC VIVE。并在此后，先后推出了Cosmos系列、Focus系列以及Pro系列，其中Cosmos和Focus系列主要面向B端市场，Pro系列主要面向C端市场。2021年5月，HTC发布了Focus和Pro系列的最新产品VIVE Focus 3和VIVE Pro 2，两款设备在芯片、视场角、分辨率、刷新率等参数上均达到较高配置。此外，在2021年10月，HTC还推出了全新形态沉浸式VR眼镜VIVE Flow，重点关注现代人情绪和心理健康。
内容方面，打造VIVEPORT多内容分发平台。VIVEPORT平台适配市场大部分主流VR设备，并且于2019年4月推出了VIVEPORT Infinity会员服务，分为轻量版（28元/月）、全量版（48元/月）、全量版（480元/年）。与以往的买断制不同，会员用户可以不限量下载及体验会员库里所有VR游戏及应用，不仅为用户提供更多体验优质VR内容的机会，同时推动独立开发者应用发展。此外，VIVEPOR还整合了商业应用、游戏娱乐、教育普及等不同种类内容，打造独特的内容生态。
图表：HTC持续进行产品迭代，多元布局VR内容生态
资料来源：HTC官网，VIVEPORT官网，中金公司研究部
注：数据统计截止至2022年5月
Sony：优质内容+体验优化，打造良性生态
硬件方面：新品PS VR2将于2022年上线。索尼第一代PSVR于2016年10月上线，截至2019年底共卖出500万套。据CES 2022，PSVR 2预计最早将在2022年发售，相比于第一代PSVR，将在FOV以及分辨率等方面进行全面升级，并从多线缆提升至单线缆连接；此外，新一代PSVR将支持提供眼动跟踪和手指追踪功能，致力于优化VR设备体验。
内容方面：持续投入优质独占游戏。索尼利用自身游戏平台的优势，借助经典热门IP吸引用户流量，例如《生化危机7》、《蝙蝠侠：阿卡姆》、《漫威钢铁侠》等。公司计划未来通过积极投资建设全球工作室，加强游戏自研能力，打造优质独占游戏，维持自身在内容领域的优势。
我们认为，未来索尼将会通过“优质内容+体验优化”的战略，积极打造内容良性生态，实现活跃用户增加、在线时长提升、资金周期缩短的目标。
图表：Sony基于优质内容+体验优化战略，打造良性生态
资料来源：PlayStation官网，Sony年度报告，中金公司研究部
注：数据统计截止至2022年5月；公司预计PS VR2 上线时间为2022年
国内公司建设VR生态现状——内容端仍处于发展阶段
根据上述对于海外头部厂商在VR产业硬件+内容布局的梳理，我们认为，海外VR产业的生态闭环已经初步建立。相较之下，国内虽然在硬件维度上具有一定的国际竞争力，但是在内容生态上仍有较大提升空间。
硬件相差无几，内容生态仍处于发展阶段
国内VR硬件产品性能已达到国际水平。通过Pico Neo 2和Neo 3与目前国际顶尖的VR消费级产品Oculus Quest 2和 VIVE Focus 3进行对比，Pico产品在各项参数和体验上，已经达到或者接近头部产品水平。
图表：Pico产品与Oculus、HTC头部产品对比
资料来源：Pico官网，Oculus官网，HTC官网，中金公司研究部
注：数据统计截止至2022年5月
国内内容生态仍在完善阶段。由于：1）海外主流的线上内容分发平台无法在国内运营，海外内容厂商无法独自过审，进入国内市场门槛过高；2）国内VR行业仍处于初期阶段，内容上商业化能力较弱；3）VR游戏开发类似于主机游戏的开发，国内游戏开发者相对欠缺经验，且国内盗版现象严重等原因，导致了国内用户接触到的VR游戏质量良莠不齐，且受制于服务器原因，联机体验感差。因此，中国VR游戏市场陷入恶性循环、目前仍处于完善阶段。
图表：国内内容生态仍处于发展阶段
资料来源：爱奇艺官网，中金公司研究部
抖音集团：收购国内顶尖VR硬件厂商Pico，布局VR生态
硬件方面：2021年8月，抖音集团花费50亿元收购国内领先VR硬件厂商Pico。Pico是国内的VR硬件龙头厂商。据IDC数据显示，Pico 1Q21国内出货量约8.6万台，同比增长76%，市场份额达到37.6%，为国内第一大VR品牌；全球出货量约9.7万台，同比增长44.7%，市场份额达到8.9%。旗下VR产品分为Neo和G两大系列，其中G系列主打性价比，Neo系列相对高端。2021年5月，Pico推出新一代VR产品 Pico Neo 3，该产品不仅实现了性能升级，价格相比上一代产品Neo 2降低近2000元。Pico产品的大幅度降价，有利于VR硬件在国内实现加速渗透。
内容方面：
►Pico落后于Oculus的主要原因是高质量VR内容的短缺。据VR陀螺数据显示，截止2022年2月，Oculus平台共有VR内容数量1,729个，而同期Pico Store只有VR内容数量为425个，远远少于Oculus平台，无法提供给用户更具有吸引力的游戏体验。
►抖音集团赋能Pico搭建VR生态。抖音集团作为全球内容社区独角兽之一，旗下抖音、今日头条、TikTok等APP均达到数亿级MAU，具有大量高粘性用户和扎实的内容开发能力；同时抖音集团还布局游戏赛道投资收购独立工作室。因此抖音集团收购Pico后，不仅可以为Pico带来亿级流量的营销，提高市场关注度；还可以通过自身软件实力赋能Pico，提供更多优质内容提升用户体验。我们认为，抖音集团将会复制此前Meta收购Oculus的成功经验，搭建完整的VR生态闭环，带动Pico VR出货量的快速成长。
图表：抖音集团搭建完整的VR产业生态闭环
资料来源：IT桔子，IDC，Pico官网，VR compare，中金公司研究部
注：数据统计截止至2022年5月
爱奇艺：实行“哥伦布计划”，积极布局内容生态
硬件方面：爱奇艺在VR硬件端已有一定技术积累。自2017年起，爱奇艺分别推出了奇遇系列产品和奇遇Dream系列产品。其中，2021年8月推出的新一代奇遇3：1）性能方面：搭载了新一代VR一体机操作系统——奇遇OS 5.0，新操作系统更流畅，运算效率提升2倍，应用启动速度提升55%，系统内容占用减少30%；2）安全方面：智能防撞系统实现了256点精确绘制安全区域，支持自动识别地面、透视模式、墙壁接近警告、障碍物可视化标记等功能；3）游戏方面：预装全新VR应用游戏平台——“奇遇游乐场”，并加入了奇遇Link电脑VR串流方案，延迟最低降至40ms，同时兼容无线模式；4）影视方面：通过iQUT未来影院推出了巨幕超级影院模式。不仅可以还原影院级音画体验，同时还能够接入爱奇艺本身海量的视频库内容，为消费者提供更多可以在VR中观看的内容。
内容方面：爱奇艺已逐步搭建起以剧、影、综、游为主体的VR内容生态矩阵。
►成立VR全感娱乐工作室裂镜DreamVerse，发力全感互动电影。自2017年起，爱奇艺自制VR内容三度入围威尼斯电影节VR竞赛单元，其中《杀死大明星》获得第77届威尼斯国际电影节“最佳VR故事片”奖项。
►展开VR游戏开发者招募——“哥伦布计划”，布局开发者生态。1）内容采购：区别于传统分成模式，“哥伦布计划”采用“根据品质议价+按出货量付费+多次批量采购”的采购方式，让开发者专注于内容开发。2）签约工作室：针对工作室提报的创意、Demo，支付相应的产品研发费用，帮助缩短产品研发周期并快速上市。相应的内容不仅可以通过采购形式上架爱奇艺专有平台“奇遇游乐场”，并发行至全球VR平台。同时，还会依托爱奇艺数亿的用户及流量资源进行游戏宣传。3）战略合作：以开放的态度与行业内头部开发者实行战略级合作，实现品牌、资源、技术、市场等多方面的协同效应。
图表：爱奇艺积极布局内容生态
资料来源：爱奇艺官网·奇遇官网，中金公司研究部
注：数据统计截止至2022年5月
大厂积极布局VR游戏
国内的泛娱乐化内容头部厂商也纷纷入场，积极布局VR内容赛道，企图打破此前的恶性循环，带动国内VR内容蓬勃发展。
►腾讯基于自身泛娱乐化优势，投资布局多家VR硬件和内容厂商。自2012年起，腾讯对10余家VR内容厂商进行多轮投资或并购，其中包括23亿元收购德国主机游戏与VR游戏开放商Crytek，该厂商曾开发《孤岛危机》系列、《The Climb》系列等优秀作品。
图表：腾讯VR领域投资
资料来源：IT桔子，中金公司研究部
►网易通过自研+代理布局VR内容。自研方面，网易已推出三款VR游戏，分别为破晓唤龙者、Nostos（已停运）以及荒野潜伏者（已停运）。此外，网易与美国VR顶尖内容厂商Survios合资成立网易影核（Netvios），通过VR线下体验店为用户提供网易、Survios和全球精选的三方VR内容。截止2021年底，网易影核在全国已有上千家长期稳定合作的线下VR体验中心，并合计代理近20款游戏。据2022年网易游戏520发布会，《迷室VR》、《动感队长：星球保卫战》等多款VR新作也将会在网易影核平台陆续上线。
图表：网易自研+代理布局VR游戏
资料来源：网易影核官网，中金公司研究部
如何看待VR生态未来的发展
观点1：短期VR产业发展路径——类主机游戏
由于短期内VR游戏是VR产业发展的主要推动力量，因此目前来看，我们认为VR产业发展路径与游戏主机的发展路径非常相似。两者的发展都是依靠硬件技术的迭代，以及软件内容的丰富，促进生态的繁荣发展。通过对游戏主机发展历史进行复盘，我们可以发现高质量的游戏内容对于硬件的发展有重要的促进作用。
图表：任天堂历代主机和畅销游戏
资料来源：任天堂官网，中金公司研究部
注：Switch软硬件销量截止至2022年2月，其它设备软硬件销量为停售后累计总销量
图表：索尼历代主机和畅销游戏
资料来源：PlayStation官网，中金公司研究部
注：PS 4软硬件销量截止至2019年12月，PS 5软硬件销量截止至2021年4月，其它设备软硬件销量为停售后累计总销量
任天堂时代：丰富内容构建内容壁垒
第三世代：1983年，任天堂通过NES主机切入游戏主机市场。由于红白机在性能上实现了一定突破，以及自主研发的《超级马里奥兄弟》、《大金刚》、《塞尔达传说》等游戏，在玩法和题材上不断创新，成为红白机的经典内容，从而打开了日本和北美游戏市场。此后《魂斗罗》、《洛克人》等优秀的第三方内容开始陆续登录红白机平台，巩固了任天堂的内容壁垒。最终红白机成为第三世代的胜利者，据任天堂官网数据显示，NES主机（已停售）累计销量达到6,700万。
第四世代：任天堂的竞争对手世嘉1988年抢先推出世嘉MD，并推出了堪比《超级马里奥》的平台动作游戏《刺猬索尼克》，大幅抢占了任天堂的市场份额。而任天堂在1990年才推出新一代主机SNES（SFC）。虽然在产品硬件参数上并不占据优势，但是凭借良好的生态系统，任天堂推出了《勇者斗恶龙》、《最终幻想》等独占作品，拉回了部分的市场份额，使得SNES仍然占据市场领先地位。据任天堂官网数据显示，SNEC（已停售）累计销量达到4,910万。此外任天堂还在1989年推出掌上游戏机Game Boy，搭载《俄罗斯方块》、《超级马里奥乐园》等著名作品，取得了惊人销量。据任天堂官网数据显示，Gameboy（已停售）累计销量达到1.19亿。
索尼崛起：取代任天堂成为新一代主机领头羊
第五世代：1994年索尼PS于日本上市，索尼吸取任天堂其他竞争者失败的经验，不仅在欧洲和日本组建游戏工作室，打造自研游戏；还与南梦宫等第三方游戏厂商展开合作，构建自身的内容体系，相继推出《GT赛车》、《最终幻想7》、《古墓丽影》等优秀作品。据Sony官网数据显示，PS（已停售）累计销量达到1.025亿，打破了任天堂一家独大的局面。1996年任天堂推出新一代游戏主机N64，即便相比于PS，N64拥有更高的参数配置，但是由于N64继续采用卡带存储模式，没有办法提供更大的存储空间，致使部分大型优质游戏转而登录PS平台。由于失去了第三方优质内容的支持，任天堂只能依靠自研游戏，例如《超级马里奥64》、《马里奥赛车64》等作品，市场份额下滑。据任天堂官网数据显示，N64（已停售）累计销量仅达到3,293万。
第六世代：2000年索尼推出了新一代产品PS 2，由于日益强大的自研能力以及众多第三方游戏厂商提供的独占内容，索尼搭建了庞大的内容库，例如《GTA》三部曲，《GT赛车》，《最终幻想》系列等，形成了强大的内容壁垒。据Sony官网数据显示，PS2（已停售）累计销量超过上一代PS，达到1.59亿。2001年任天堂推出GameCube主机，通过《任天堂明星大乱斗》、《马里奥赛车》等自研游戏维持主机销量，主机市场份额日益萎缩。同年，任天堂还推出新一代掌机GBA，《精灵宝可梦》、《超级马里奥》等经典IP使其在掌机市场仍保持一家独大。据任天堂官网数据显示，Gamcube（已停售）累计销量仅达到2,174万，而GBA（已停售）累计销量达到8,151万。
任天堂重回龙头：扩大游戏用户基本盘。
第七世代：在掌机市场：2004年任天堂推出新一代掌机DS，不仅推出《马里奥赛车DS》、《新超级马里奥兄弟》等传统游戏，还推出了宠物游戏《任天狗》、益智游戏《脑锻炼》，大幅拓宽了游戏的玩法和场景。不仅满足硬核玩家对于游戏难度的需求，也满足了休闲玩家对于游戏乐趣的需求，销量再次突破记录。据任天堂官网数据显示，DS（已停售）累计销量达到1.54亿。在主机市场：2006年任天堂推出新一代主机任天堂Wii，创新式的体感游戏提升了用户的游戏体验，征服部分“非玩家”和“轻度玩家”，延伸游戏的边界，扩大了游戏机的用户基本盘。同年，索尼推出新一代主机PS3，由于前期PS3价格过高，失去了部分用户，后期通过索尼自掏腰包大幅降价以及自研与三方游戏内容的支撑，销量才实现提升。据任天堂官网及Sony官网数据显示，Wii（已停售）累计销量达到了1.02亿，PS3（已停售）累计销量达到了8,740万。
主机时代没落：优质游戏抵御手机游戏冲击
第八世代：2011年和2012年任天堂推出新一代游戏掌机3DS和主机Wii U。但是一方面由于iPhone的上市，使其失去了轻度玩家，另一方面仅靠自研游戏无法吸引重度玩家的加入，3DS与Wii U产品销量陷入低迷。据任天堂官网数据显示，3DS（已停售）累计销量达到7,508万，Wii U（已停售）累计销量仅达到了1,365万。2013年，索尼推出新一代产品PS4，该产品采用通用芯片，硬件性能明显落后于主流PC，且缺乏深度优化的空间。但是由于上线了《GTA5》、《荒野大镖客2》等多部3A游戏大作，显著带动了硬件产品的销量。据Sony官网数据显示，截止2019年12月，PS 4累计销量达到1.06亿。2017年，任天堂推出划时代的产品Switch，打造“主机和掌机二合一”，在手机游戏快速发展对于主机游戏形成严重冲击的背景下，依然依靠着《马里奥》系列、《集结吧！动物森友会》等自研游戏带动了Switch的销量。据任天堂官网数据显示，2020年4月《集结吧！动物森友会》发售后，2Q20Switch季度销量达到305万台，同比增长43%；3Q20 Switch季度销售量达到531万台，同比增速大幅提升至86%。截止2022年2月，Switch累计销量达1.04亿。
通过对主机游戏头部厂商任天堂和索尼的分析，我们认为，不管是以第三方游戏见长的索尼，还是以自研游戏占据优势地位的任天堂，都是通过高质量的游戏内容建立庞大的玩家基础，从而控制渠道；以对渠道的控制吸引第三方的内容厂商，从而提供更加丰富的游戏内容；通过优质的游戏内容和用户体验，带动用户数量增长，推动硬件产品的出货。我们认为，游戏主机内容带动硬件的发展模式对于VR生态的发展具有重要的借鉴意义。
观点2：中长期VR消费级应用场景迎来百花齐放
伴随着硬件产品渗透率的不断提升，我们认为消费级VR的应用场景将会向社交、办公、视频等领域不断拓展，促进VR消费级内容生态的繁荣。据Omdia数据显示，2021年VR头显消费级内容市场总收入为20亿美元，预计2026年将达到75亿美元，CAGR为20.3%。
图表：VR头显消费级内容市场规模
资料来源：Omdia，中金公司研究部
图表：VR社交、VR视频等消费级应用场景布局
资料来源：Meta官网，爱奇艺官网，中金公司研究部
►Meta通过《Horizon》系列布局VR社交生态。Meta于2017年发布了VR社交应用《Space》，可以为玩家提供社交互动场景。随后2020年上线的《Horizon Worlds》进一步丰富VR社交方式，并通过《Horizon Home》、《Horizon Workrooms》、以及即将上线的《Horizon Venues》，从通话、办公、娱乐等不同场景融入VR社交的理念，拓展VR社交的边界。
►爱奇艺深耕VR内容，推动内容形态革新。作为国内首批入局VR领域的科技娱乐公司，爱奇艺一直以来不断推动内容形态革新，拓展VR产业价值空间。自2020年起，立足于自身在VR全感视频内容的领先优势，积极打造线下全感电影院，构建全感娱乐线下体验产业。
我们认为，与游戏主机终端不同， VR头显的应用场景更为广阔，除了技术成熟度和商业化潜力更高的游戏场景外，长期来看，VR头显有望覆盖社交、办公、娱乐等C端应用场景，并拓展至医疗、工业、营销等B端应用场景，不仅可以实现目前手机/电脑的功能，还会为用户带来更好的交互体验。伴随着硬件头显的普及和内容生态的建立，我们认为VR未来将会代替手机成为新一代智能硬件终端，作为通用设备，长期的发展生态或与手机、电脑较为相似。
风险提示
硬件技术创新不及预期或内容新品上线延迟：AR/VR下游需求的核心痛点在于用户体验。若AR/VR硬件参数升级进展缓慢，以及内容生态搭建滞后，会导致用户体验感较差，降低用户粘性，或将导致AR/VR在消费级市场的渗透趋缓，从而影响AR/VR下游需求，以及AR/VR行业发展进程。
国内政策监管风险加剧：目前国内AR/VR仍处于行业发展初期，尚未出现严监管政策。但是由于VR/AR行业日益发展繁荣，若后期国内出台相对较为严格的监管政策，或将一定程度上对于AR/VR行业的发展造成制约。
